会员登录|会员注册 2022年5月17日 星期二

美股“春播”

经济在未来一年大概率迎来复苏,而经济复苏股中,有些行业和资质比较好的,目前已有所恢复,比如餐饮、烈酒等,有些则是高风险高收益,比如电影院、航空公司、炼油厂等,还需要观察需求的情况。

不知不觉,距离3月份新冠疫情全面爆发已经过去半年之久了,这半年是人生中难得遇到的一段时光。生活在中国内地的人们因为疫情防控较好,生活恢复较快,或许还体会不到太多的变化,但对于一些其他国家和地区,生活的改变却可谓天翻地覆。大人被迫长时间在家工作,孩子在家上课,出行受限,囤积物资。资本市场也随之巨幅波动。

巨幅波动放大了风险,但也必然伴随着巨大的机会。值此变局之际,许多因循常规的数字模型和对冲手法统统暂时失灵,甚至教科书般的价值投资原则也不一定可以简单套用。因为人们的某些生活习惯或许在疫情之后也无法恢复,另一些习惯却无法被疫情长久改变,同时又会衍生出一些其他变化。至少在今明两年里,成功的投资更多依赖于对人类行为与性情的揣摩。

这一点在疫情爆发后的中早期已经体现得十分明显。除了如在线视频、在线教育、疫苗、消毒用品等明显直接受益于疫情的行业,还有不少行业和公司被普遍认为将在疫情的打击下迎来破产潮,但事实却正好相反,这些公司在疫情的推动下出人意料的一举翻盘。

对于受益于疫情的公司,它们渗透率的爆发能否在疫情之后继续保持,甚至是百尺竿头更进一步?它们的价格是否已经隐含了足够多的增长预期?对于受疫情冲击的公司,它们是否会在未来一年迎来复苏,复苏的节奏又是怎样?

不过至少,除非再次出现影响深远巨大的“黑天鹅事件”,在全球央行开启无限印钞的今天,如果疫情退去,经济在未来一年大概率会迎来复苏。换句话说,再怎样差也不太可能比2020年二三季度的景况更差吧。

美股市场每年10-11月份时大批机构和个人都会因为税务管理需要卖出持仓中表现不佳的仓位,割肉抵税。所以这一时段常会看到弱者更弱的情况,当下更是叠加了总统选举这个不确定因素。所以,此时对2021年经济复苏行业的公司进行“春播”,或许是个不错的主意。

顺着复苏的脉络,每一个有待复苏的行业都可以展开成一篇完整的文章。但限于篇幅,我只列出值得研究的板块和公司及其理由(仅限美股及部分英国上市公司)。

餐饮业恢复最快

疫情发展到今天,无论美欧,经济都呈现出罕见的“K”字形,各行业间劈腿严重,向上那条腿是数字经济,最下面的腿则是航空/邮轮。由于美国是联邦制,各州的管控差别很大,人员流动自由,而且巨大的消费力留在了国内,所以酒店和休闲行业的状况相对比欧洲要好些。

餐饮行业应该是疫情受创行业中恢复最快的一个,麦当劳、汉堡王等快餐营业额早已恢复到上年同期水平。堂食餐厅则略差,大约恢复到了80%左右。墨西哥餐饮的恢复状况最好,之后是意大利和美餐,中餐和日料排在了最后。总体而言,这已经是非常令人满意的表现了。

之所以餐饮复苏较快,原因之一是人们节省了油钱和旅游开支,省下的钱和家人朋友聚个餐,或者慰劳自己多吃几顿美食,便顺理成章。原因之二是许多中小型连锁和家庭餐馆由于融资渠道不畅,没有财力改变商业模式而倒闭关张,大型的上市餐饮公司有能力开发自有订餐网站和App,趁机抢占市场份额。毕竟餐饮是个高度分散的行业,空间足够大。原因之三是餐馆在成本控制上比较灵活,生意好时多雇些人,生意不好就少雇些人,虽然营业额有所下降,但利润可能并没有减少,甚至有可能超过疫情之前。 休闲餐馆里可以留意DRI, DIN, BLMN等公司,小型公司里墨西哥连锁便餐CHUY或许也可以。

至于多米诺披萨、鸡翅店Wing Stop等等应算是疫情受益公司,股价早已新高,就不把它们记入复苏行业之中。

旅游休闲,包括主题乐园、酒店、赌场、滑雪场、电影院等等。主题公园里我比较看好DIS, 理由是疫情帮助它提前三年完成了流媒体的KPI目标,根据我的测算,2020年付费用户几乎肯定可以超过7000万,如果能超额完成任务,达到7500万用户也并非不可能。这相当于用一年时间完成了奈飞花了七年时间才做成的任务,很了不起。另外疫苗的推出也会为其带来额外的弹性预期。酒店中的万豪MAR也算是一个选择,疫情之后它通过裁员降薪,负债表状况反而比之前更好。长租公寓STAY的业务则几乎没有受影响。

赌场中的专注美国本土业务的凯撒集团根本没跌,趁机转型在线体育博彩的PENN甚至一跃成为翻了十几倍的大牛股。MGM相对弹性好些,2021年澳门业务的恢复,还有新近推出的体育博彩业务或许会是催化剂。

电影院是娱乐行业中最惨的一个,没有之一。由于受到政府严限容量和大片档期推迟的双重暴击,影院只能以杠杆不低的资产负债表硬抗。万达前些年收购的AMC则又是悲剧中的悲剧。但是影院同样也是高弹性业务,如果疫情消退,大片上映,人们可能会瞬间返回剧院,高风险的同时也带来高收益的可能。

如果美国新一届政府在大选后推出财政刺激,工业便是最快最直接的受益部门。我们对此不该感到陌生,2008年中国推出四万亿之后,A股的化工、水泥、汽车、工程机械行业都走出一段波澜壮阔的行情。珠玉在前,陶氏化学DD和3M、卡特彼勒便都可以留意。可选消费也同样会受到提振,受酒吧消费影响很大的酒业公司帝亚吉欧DEO还有百威BUD或许会有机会重新振作,可口可乐也受益于同样的原因。

因为巴菲特清掉了全部航空股持仓,所以对于航空和邮轮股,分歧比较大,主要问题是多久才能恢复,能不能扛得过去。我的看法是,2021年夏天仍然有希望超预期恢复,尤其是航空,原因是一部分国内和国际的活动,旅游计划和人员往来都被顺延到2021年了,这些需求只是被推迟了,而非消失。相对而言,租车行业的恢复就快许多,虽然机场需求下降很多,但人们转为更多的短途出行,租车便成为热门需求,挤占了一部分UBER和短途航空的市场。安飞士CAR有Karthik Sarma的加持,或许会有不错的表现。

邮轮的需求或许会恢复,但是它相比于航空仍然有些硬伤,主要是停运后完全没有收入,中老年游客的需求有多少能够回来也不确定,欧美游客可能好些,亚裔生性谨慎,所以亚洲疫情虽然防控更好,但市场的负面影响可能会更久。

恢复较慢的行业

能源、金融与商业地产这几个行业或许复苏最为迟缓,能源需要等待航空需求的恢复。目前美国汽油库存下降很快,已经低于2019年同期,但是航油库存非常高,这样的劈腿现象短期只会加大,也让炼厂十分头疼。原油里面CVX, CXO, PXD等等都是体质比较好的公司,由于行业资本开支受限,未来两年美国页岩油大概率要经历产量收缩的过程,如果需求能够修复,那么油价或许会经历一个上涨周期。

银行表现应会与经济复苏基本同步,不会抢跑。可以关注JPM, BOA,WASH。

商业地产问题比较多,主要是租户的清理需要一个过程,实体零售已经经历了数年萎缩,现在更是屋漏偏逢连夜雨,几乎每个零售商都宣布了未来几年的关店计划,在这种情形下,商业地产走出趋势性牛市可能很难。开放式购物中心如FRT, KIM和小型单店O, NNN, STOR修复会更快,封闭式Mall则更复杂,需要完成的脏活累活很多,即便是体质最好的西蒙地产SPG也要解决一系列问题才能扭转螺旋向下的趋势。

最后,对于2020年的赢家——科技板块,个人认为几个巨头问题都不大,投资者普遍将其当成高等级债券看待,潜在风险大概只有遭遇反垄断的强制分拆。但回顾历史,分拆后的公司不仅不会萎缩,很多时候甚至可以得到超额收益。至于视频会议、SAAS还有其他一些当红炸子鸡,比如在家运动健身服务商PTON、家具电商Wayfair等,由于估值已很昂贵,则要密切观察。

上面这些经济复苏股,有些行业和资质比较好的,目前已有所恢复,比如餐饮、烈酒,弹性会小些,有些则是高风险高收益,比如电影院、航空公司、炼油厂,如果2021年需求没有恢复,大概就不成功便成仁了。而一旦修复超预期,可能就是一倍乃至数倍的收益。如何选择完全取决于个人的风险偏好,但最重要的是分散风险。

太史公有言:“夫春生夏长,秋收冬藏,此天道之大经也。”早春乍暖还寒时,正是播种好时节。

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